1.4　序列相关性和再平衡Alpha

我们很自然就会猜测：再平衡Alpha是否与资产收益的序列相关性有关。更具体地说，正的序列相关性或收益动量将导致负的再平衡Alpha，而负的序列相关性或收益反转将导致正的再平衡Alpha。我们前面提到的60/40组合在2008～2009年的例子就支持了这一猜测。在2008年，股票显著跑输了债券，而在2009年情况发生了逆转，股票又显著跑赢了债券。在这段时期中，股票和债券的相对收益表现出很强的反转特征。2008年底的再平衡操作买入了股票（前期弱者）并卖出了债券（前期强者），这使得组合在2009年强弱逆转的时局下大为受益。不过，如果2009年股票再次跑输债券，或者说两种资产的相对收益延续了上一年的趋势，那么2008年底的那次再平衡将对组合产生负面影响。

那么，资产收益的均值回归是不是正的再平衡Alpha的必要条件呢？这个问题在投资实践者和学者之间引发了大量的争议。答案看起来似乎是肯定的，至少从学术角度上看是如此。统计结果可以证明，如果底层资产的收益率是序列不相关的，并且不同标的具有相同的预期收益，那么固定权重组合与买入并持有组合的预期收益就是相等的，即没有再平衡Alpha。

这在理论上是一个非常清楚和强有力的结论。然而在业界，没有哪种资产的收益率能完美符合上述假设。当再平衡Alpha是正值或负值时，我们能对收益率的序列相关性做出怎样的推断呢？对于这个问题，关于波动率和收益效应的近似分析看起来是不够用的。不过，我们可以借助对再平衡Alpha的一种精确计算来研究这个问题。我们将证明，正的再平衡Alpha确实需要某种程度上的均值回归。

不同滞后期上的序列相关性的结构也会对变化频率或阈值触发式的再平衡操作产生的Alpha产生影响。例如，如果资产收益呈现短期动量、长期反转的特征，那么实施组合再平衡的最优方式就很可能是采用较长的再平衡周期或更大的触发阈值。在这个研究领域，我们经常不得不借助数值模拟来分析不同的选择。