3.2 中国私募股权监管探讨
自2006年以来，私募股权基金的监管权一直是国家发改委和证监会争夺的对象。这一争夺直到2013年6月中编办发文明确双方监管权责才告一段落。
2005年10月，国务院办公厅转发了国家发改委等十部委共同发布的《创业投资企业管理暂行办法》。该管理办法的发布将创业投资企业（即创业投资基金）的监管权归于国家发改委，具体由财金司负责监管。
2006年，国家发改委委托北京大学成立课题组起草《产业投资基金管理暂行办法》（后改名《股权投资基金管理暂行办法》）。笔者曾作为课题组副组长参与该管理办法的起草。《股权投资基金管理暂行办法》试图将创投基金以外的私募股权基金也纳入国家发改委的监管，但在征询部门意见时遭到了中国证监会的反对，因而迄今仍未能问世。
2009年起，全国人大财经委启动《证券投资基金法》的修订，试图将私募证券基金（可以理解为中国的对冲基金）和私募股权基金纳入基金法的监管范围。但《基金法》的修订草案也遭到了国家发改委的反对。2012年年末，该法案正式定稿，私募股权基金未能纳入《基金法》的管辖范围。
中国证监会在《证券投资基金法》草案出台后，便要求开展公募业务或证券资管规模超过1亿元的私募股权基金管理公司加入中国证券投资基金业协会（中基协），并邀请其他未开展相关业务的基金管理公司做入会登记。2012年2月，弘毅、鼎晖、深创投及中科招商等十多家业内排名靠前的私募股权基金管理公司加入了中基协。同时，一些地方私募股权协会也加入了中基协，如天津股权投资基金协会、广东股权投资协会和无锡市创业投资协会。
2013年6月，中央编制办公室印发了《关于私募股权基金管理职责分工的通知》，明确证监会负责私募股权基金的监督管理，实行适度监管，保护投资者权益，发改委负责组织拟订促进私募股权基金发展的政策措施，会同有关部门制定政府对私募股权基金出资的标准和规范。中编办事实上剥夺了发改委对私募股权的监管权，因为政府出资参与的基金并非主流，且其出资标准之前已经有文件明确。但创投与私募股权的界限并不清晰、发改委仍可以以创投监管的名义介入私募股权监管。
3.2.1 《创业投资企业管理暂行办法》
该管理办法将创业投资企业定义如下：
本办法所称创业投资企业，系指在中华人民共和国境内注册设立的主要从事创业投资的企业组织。
前款所称创业投资，系指向创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式。
前款所称创业企业，系指在中华人民共和国境内注册设立的处于创建或重建过程中的成长性企业，但不含已经在公开市场上市的企业。
该管理办法对创业投资基金的定义较为含糊，事实上可以涵盖全部未上市企业。而除了PIPE等少数几种商业模式之外，多数私募股权基金投资范围都是“处于创建或重建过程中的成长性企业”。但管理办法并未试图将全部创投基金纳入监管，国家发改委接受备案的基金需要达到以下实质性条件：
·实收资本不低于3000万元人民币，或者首期实收资本不低于1000万元人民币且全体投资者承诺在注册后的5年内补足不低于3000万元人民币实收资本。
·投资者不得超过200人。其中，以有限责任公司形式设立创业投资企业的，投资者人数不得超过50人。单个投资者对创业投资企业的投资不得低于100万元人民币。所有投资者应当以货币形式出资。
·有至少3名具备2年以上创业投资或相关业务经验的高级管理人员承担投资管理责任。委托其他创业投资企业、创业投资管理顾问企业作为管理顾问机构负责其投资管理业务的，管理顾问机构必须有至少3名具备2年以上创业投资或相关业务经验的高级管理人员对其承担投资管理责任。
国家发改委在其官方网站上提供了备案要求填写的表格，包括：
（1）创业投资企业基本情况表
（2）创业投资管理企业基本情况表
（3）创业投资企业高管人员情况表
（4）创业投资管理企业高管人员情况表
（5）创业投资企业资本来源情况表
（6）创业投资企业资产负债情况表
（7）创业投资企业从事创业投资情况表
（8）创业投资企业股本退出情况表
读者需要注意的是，创业投资或私募股权并非特许行业。因此只要在不违反《公司法》、《证券法》、《信托法》和《合伙企业法》等相关法律的前提下，个人或企业以公司、信托或有限合伙等形式筹资并投资于其他企业都是合法行为。这一点和公募的证券投资基金（开放式或封闭式基金）不同，后者必须由经过中国证监会批准的基金管理公司发起设立，投资行为也要受到证监会的限制。
因此，《创业投资企业管理暂行办法》规定的备案监管行为并非强制性监管。实际操作中，不少基金管理人主动申请向国家发改委备案。国家发改委接受基金管理人备案的行为可能被投资者视为一种背书行为。这也是基金管理人主动申请备案的原因之一。一些知名的创投或成长资本基金管理人并未在国家发改委申请备案，其运作也未受到影响。
此外，虽然管理办法对创投基金及其管理人的行为提出了模糊的规范性要求，但由于备案监管很难约束基金和管理人的具体投资运作，因此这些规范并没有真正起到作用。虽然管理办法并未对市场产生实质性的影响，但其正面意义在于国家从监管层面确认创业投资的合法性，促进了这一行业的发展。
3.2.2 《关于促进股权投资企业规范发展的通知》
2011年11月，国家发改委办公厅发布了《关于促进股权投资企业规范发展的通知》（以下简称《通知》），要求各省市和自治区将股权投资基金也纳入和创投基金相似的备案监管范围。《创业投资企业管理暂行办法》为国务院办公厅发布，且为国家发改委会同证监会等十部委共同签署，而《通知》则没有达到相似的规格。其背后的原因在于，证监会等部委在股权投资基金的监管权属方面与国家发改委存在分歧。值得一提的是，没有任何一部上位法赋予国家发改委关于股权投资基金的监管权力，因此《通知》的法律约束力也颇受市场质疑。
《通知》从基金募集、风险控制、管理人监管、信息披露及备案管理等方面对股权投资基金提出了多项规范要求。《通知》的多数要求还是有利于股权投资业的规范发展的，但《通知》约束力的先天不足制约了其效力。《通知》要求规模在5亿元以下的股权投资基金向地方发改委备案，而规模5亿元以上的基金则应该向国家发改委备案。对于那些不依照《通知》接受备案监管的基金或管理人，国家发改委也只能采取如下措施：
备案管理部门发现股权投资企业及其受托管理机构未备案的，应当督促其在20个工作日内向管理部门申请办理备案手续；逾期没有备案的，应当将其作为“规避备案监管股权投资企业”、“规避备案监管受托管理机构”，通过备案管理部门门户网站向社会公告。
由于约束机制的不足，实际在国家发改委备案的股权投资基金数量并不多。依照人大财经委的调研结果，2012年中国私募股权机构已超过5000家，但以股权投资基金名义在国家发改委备案的不过48家（截至2012年8月底）。即便加上已经以创投基金备案的基金，接受备案监管的私募股权投资机构也不到实际数量的1/4。
3.2.3 未来监管的思考
在讨论私募股权监管发展方向之前，我们首先需要明确一个问题：为什么我们需要对私募股权进行监管？
为什么需要监管？
美国私募股权业一直豁免于政府监管。即便是现在，美国的监管也仅限于信息备案。这背后的原因很简单，私募股权属于少数有较强风险承受能力的“合格投资者”参与的小众行业。在投资者能自行保护自身利益的情况下，强加监管既浪费政府资源也影响市场机制发挥作用。目前美国政府对私募股权的备案监管主要是着眼于防范大型杠杆收购可能导致的市场系统风险。
和美国一样，中国私募股权业也是少数富有个人和机构投资者参与的市场。根据清科创投的统计，中国实际参与私募股权投资的投资者约7000家，其中半数为高净值个人
。依照和美国相同的逻辑，我们认为这些投资者具备足够的资源去维护自身权益，因而没有必要对私募股权市场过度干预。中国私募股权的运作模式主要是创业投资和成长资本，杠杆收购交易也主要发生在美国和香港市场，因此暂时也没有系统风险的防范需求。
事实上，在我们参与《股权投资管理暂行办法》的早期起草工作时，参与讨论的各机构更关心的是以立法方式确认私募股权的合法性，从而放开政府对银行、保险公司和证券公司参与私募股权的限制。而至目前为止，除银监会尚未放开商业银行直接投资私募股权的限制之外，保监会和证监会已经分别发布部门规章，允许保险公司和证券公司进行直接投资。
我们认为，在《公司法》、《证券法》、《信托法》和《合伙企业法》等上位法为私募股权基金提供了充足的法律依据的前提下，《投资基金法》的修订或后续出现的监管法规的意义应为确认私募股权的合法性。
私募股权需要什么样的监管？
国家发改委发布的《关于促进股权投资企业规范发展的通知》体现了中国金融监管的一贯思路，即对被监管对象的行为进行全方位规范。《通知》涉及了关于基金募集、投资运作及信息披露等多方面的具体规定。据媒体报道，国家发改委2012年曾计划将股权投资基金投资者的最低投资金额限定为1000万元。这一规定明显脱离了市场实际，即便发布也很难得到市场的尊重施行。
我们已经在第2章介绍过，从1950年代开始，美国私募股权在60年的发展过程中经历了多次巨大的变革。宽松的监管环境对美国私募股权业发展具有重要的贡献。学界和业界关于金融监管的共识是，金融监管总是落后于实践的步伐。过度具体的监管规定将限制行业的自由发展，这是显而易见的事实。
我们认为，中国私募股权的监管应是基于原则的监管，应借鉴美国关于投资者保护、公众利益保护和系统风险防范的原则性监管。具体监管措施也仍沿用备案监管的思路，不可采用证券投资基金的审批式监管。事实上，私募股权基金的募集和投资者权利已经有《公司法》、《信托法》、《合伙企业法》及《证券法》规范，具体运作已经有《合同法》和《民法通则》及各实施细则规范。
适度的原则性监管和保护市场机制作用的发挥，应是未来中国私募股权监管的主要思路。